Warburg Research - PAYOM SOLAR auf dem richtigen Weg

Durch den stetigen Rückgang der Einspeisetarife in Deutschland sinke die Attraktivität von PV-Projekten, obwohl die Preise für PV-Module weiter fallen würden. Damit sei es für deutsche PV-Unternehmen unerlässlich, ihre Abhängigkeit vom Heimatmarkt zu reduzieren. Mit der Akquisition eines 52,6%-Anteils an AMSOLAR habe sich PAYOM SOLAR im vielversprechenden US-Solarmarkt positioniert. Darüber hinaus werde das Unternehmen die Volatilität ihres Cashflows durch den Betrieb eigener PV-Projekte reduzieren.

AMSOLAR habe 2010 bereits Projekte mit einer Kapazität von 6,3 MW verkauft. Aktuell verfüge AMSOLAR Holdings LLC über Rahmenverträge mit GCL Solar Energy in Höhe von mehr als USD 100 Mio. über die nächsten zwei Jahre. AMSOLAR sollte nach Erachten der Analysten ca. 21 MW in 2011 und 38 MW in 2012 verkaufen, was zu einem EBIT-Beitrag von ca. EUR 2,6 Mio. in 2011 und rund EUR 4,4 Mio. in 2012 führen sollte. Mit diesen Annahmen seien die Analysten weniger optimistisch als das Unternehmen, das davon ausgehe, in 2011 und 2012 insgesamt 70M Wp zu verkaufen.

Zu den Alleinstellungsmerkmalen von AMSOLAR gehöre u.a. der Fokus des Unternehmens auf eine attraktive Nische: die Installation von Aufdachprojekten auf öffentlichen Gebäuden (im Wesentlichen Universitäten und Schulen). Da Aufdachinstallationen ein fortschrittlicheres Technik-Know-how erforderlich machen würden als die Entwicklung von Freiflächenanlagen, könnte AMSOLAR von höheren Eintrittsbarrieren profitieren. Zudem sollte ein guter Track Record bei öffentlichen Auftraggebern die Wahrnehmung durch diese Kundengruppe noch erhöhen.

Neben dem Eintritt in den US-Markt werde PAYOM SOLAR auch durch den Betrieb eigener PV-Projekte die Abhängigkeit von der Entwicklung von PV-Projekten auf dem heimischen Markt reduzieren. Zur Finanzierung der geplanten Projekte platziere das Unternehmen zurzeit eine Anleihe (Gesamtvolumen bis zu EUR 50 Mio., wobei die erste Tranche von EUR 25 Mio. bereits platziert sei). Aktuell habe das Unternehmen vier Projekte in Deutschland mit einer Kapazität von insgesamt 20 MWp, zwei Projekte in Großbritannien mit einer Gesamtkapazität von 5 MWp und zwei Projekte mit bis zu 15 MWp in Bulgarien identifiziert. Da das Unternehmen gerade erst die Anleihe platziere, sei der Betrieb der eigenen Projekte noch nicht in dem Bewertungsmodell der Analysten berücksichtigt worden.

Die Einbeziehung der Akquisition von AMSOLAR in das Bewertungsmodell der Analysten führe zu einem neuen fairen Wert von EUR 15. Dies bewerte das gesamte Eigenkapital von PAYOM SOLAR mit EUR 102 Mio. im Vergleich zu EUR 81,9 Mio. (4,55 Mio. Aktien zu einem Kursziel von EUR 18) vor der Übernahme. Damit würden die Analysten aus dem Bewertungsmodell einen Wert von EUR 20,1 Mio. für die 52,6%-Beteiligung an AMSOLAR ableiten. PAYOM SOLAR habe diese Beteiligung über die Herausgabe von 2.253 Mio. neuen Aktien zu einem Preis von EUR 8,09 (am Schlusstag, 10. März) akquiriert, was die Beteiligung mit EUR 18,3 Mio. bewerte. Die restlichen 47,4% von AMSOLAR würden von PAYOM SOLAR am Ende des Jahres 2011 zu einem Preis von USD 14 Mio. übernommen.

Selbst wenn die Akquisition das Kursziel der Analysten um ca. 17% verwässere, da der Aktienkurs am Schlusstag deutlich unter EUR 18 gelegen habe, liefere ihr neues Kursziel von EUR 15 (alt: EUR 18) noch ein sehr attraktives Kurspotenzial von 76%. Auch die Bewertungsmultiplikatoren (KGV 2011e von 5,7 and KGV 2012e von 4,7) würden äußerst attraktiv aussehen.

Die Analysten von Warburg Research bestätigen ihre Kaufempfehlung für die PAYOM SOLAR-Aktie. (Analyse vom 19.04.2011) (19.04.2011/ac/a/nw)

\nOffenlegung von möglichen Interessenskonflikten:

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