Die tatsächliche Lage der amerikanischen Wirtschaf

In den Ertragsrechnungen der Unternehmen schlägt sich die dramatisch verschlechterte Lage der Pensionskassen bisher kaum nieder. Maßgeblich für die Ergebniswirksamkeit ist nämlich nicht die tatsächliche Wertentwicklung der Kapitalanlagen, sondern die erwartete Rendite. Diese Rendite ist die durchschnittliche Verzinsung, die die Unternehmen für die Portfolios ihrer Pensionskassen langfristig unterstellen. Bei den Unternehmen des Aktienindexes S&P 500, der die größten amerikanischen Unternehmen abbildet, liegt diese Rendite im Mittel bei etwas mehr als 9 Prozent. Kurzum: Auch für das Jahr 2002, das Pensionskassen aus heutiger Sicht zweistellige Wertverluste bescheren dürfte, werden in die Gewinn-und-Verlust-Rechnungen der Unternehmen noch fiktive Gewinne aus den Pensionskassen einfließen. Schon im vergangenen Jahr hatten die Kapitalanlagen der Pensionskassen im Schnitt 7 Prozent an Wert verloren. Gleichwohl war mit einer Rendite von 9,2 Prozent in den Erfolgsrechnungen der Unternehmen kalkuliert worden.

Bei GE etwa steuerte der Pensionsfonds 2,1 Milliarden Dollar zum Konzerngewinn von 13,7 Milliarden Dollar bei, obwohl der Pensionsfonds Einbußen erlitt. Die Unternehmen rechnen sich damit reicher als sie sind. Es macht zwar Sinn, mit einer erwarteten und nicht mit einer tatsächlichen Rendite zu rechnen. Wäre die tatsächliche Wertentwicklung maßgeblich, würden die Erträge der Unternehmen zu stark schwanken. Allerdings muten die Renditeannahmen inzwischen heroisch an, wie unlängst auch der legendäre Investor Warren Buffett anmerkte.

Die Portfolios amerikanischer Pensionskassen bestehen im Durchschnitt zu zwei Dritteln aus Aktien und zu einem Drittel aus Anleihen. Um eine Jahresrendite von 9 Prozent zu erzielen, müßten die Aktienkurse zweistellig steigen. Buffett selbst kalkuliert für die Pensionskasse seines Konzerns Berkshire Hathaway inzwischen nur noch mit einer erwarteten Rendite von 6,5 Prozent. Viele Unternehmen scheuen sich noch, den veränderten Realitäten Rechnung zu tragen. Der Computerkonzern IBM beispielsweise hat seine Rendite nur von 10 Prozent auf 9,5 Prozent zurückgenommen. GM kalkuliert sogar noch mit 10 Prozent. Eine Anpassung um nur einen Prozentpunkt nach unten würde den Vorsteuergewinn um 700 Millionen Dollar drücken.

Frankfurter Allgemeine Zeitung, 12.10.2002, Nr. 237 / Seite 19

Bali nicht auch die zunichte gemacht hat. In 2003 werden wir bestimmt nicht höher notieren als dieses Jahr. Auch Siemens hat z.B. nachschiessen müssen in die Pensionskassen, weil mit Infineon-Aktien keine Rente mehr zu zahlen ist.....

Und das in Amerika die Konzerngewinne mit fiktiven Pensionskassengewinnen hochgerechnet werden, während diese eigentlich bluten ist ein echter Hammer.

weiß ich auch nicht.

Anleihen, Edelmetalle, Kunst, Briefmarken.......................

@mod
Was denkst du langfristig? Bezüglich Optionsprogrammen und Pensionskassen? Ist da irgendwo noch Platz für nachhaltige Erholung in Amerika?

@Ding
Danke für deinen geistreichen Kommentar.

Grüße
ecki  

danke f. den Artikel.
Alles, was über ca. 1/2 Jahr hinausgeht,
ist Kaffeesatzleserei. Ich weiss es nicht.
Alles ist möglich bzw. kann passieren.

Viele Grüsse
m.

Nach einem derart heftigen Kurseinbruch gibt es erfahrungsgemäß eine markttechnische Gegenbewegung nach oben. Da die Konjunkturentwicklung und die Unternehmensgewinne in 2003/2004 stark rückläufig sein werden, glauben wir, dass die gegenwärtige Erholung der Kurse erneut eine rein technische Marktbewegung ist. Aktieninhaber bekommen damit eine weitere Chance, sich von ihren Aktien zu trennen, bevor die Aktienbörsen ihren fallenden Langfristtrend wieder aufnehmen. Wir erwarten bereits kurzfristig einen Militärschlag der USA gegen den Irak (trotz der damit verbundenen hohen Risiken im Nahen Osten) und sind sehr gespannt, ob der Krieg für die Amerikaner wirklich der allseits beschriebene "Spaziergang" wird.

Wir "spielen" die technische Rally an den Börsen deshalb nicht mit und bleiben defensiv, auch wenn dies zu kurzfristigen Kursrückgängen im Fonds führen kann. Aus unserer langjährigen Erfahrung mit den Finanzmärkten (zusammen über 35 Jahre Börsenerfahrung) wissen wir, dass nur eine klare Strategie zu Erfolgen an der Börse führt.

Hohe Aktienkursverluste haben die fundamentalen Probleme verschärft

Immobilienmärkte in USA und Europa vor deutlichem Abschwung

Von den Höchstständen im Jahr 2000 hat der DAX in der Spitze rund 70%(!) seines Wertes abgegeben. In den USA waren die Verluste nicht ganz so dramatisch (S&P500: minus 50%, DowJones: minus 38%). Kursverluste diesen Umfangs sind im letzten Jahrhundert nur in der `Großen Depression der Dreißiger Jahre` vorgekommen. Damals hatten die Vermögensverluste verheerende Auswirkungen auf die wirtschaftliche Entwicklung, insbesondere in den USA. Die Kursverluste sind heute - etwa 70 Jahre später - noch dramatischer, denn die börsenbedingten Vermögensverluste treffen diesmal aufgrund eines historisch hohen Investitionsgrades der amerikanischen Haushalte in Aktien einen noch breiteren Anlegerkreis als damals.

Hinzu kommt, das sich die Verschuldung der Haushalte, Unternehmen und Staaten in den USA und Europa auf nie dagewesenen Höchstständen befindet. Erwähnt werden muß in diesem Zusammenhang auch die noch vor kurzem einmalig hohe Investitionsquote der Pensionsfonds amerikanischer Unternehmen in Aktien. Der dramatische Vermögensverlust in den Pensionskassen der US-Unternehmen führt dazu, daß diese teilweise erhebliche, den Gewinn mindernde Zuführungen zu den Pensionsrückstellungen vornehmen müssen. Allein General Motors und Exxon haben hier zusammen eine Unterdeckung von ca. 25 Mrd. US-Dollar der Pensionszusagen. Um das Risiko in ihren Portfolios zu verringern, werden Pensionsfonds in die aktuelle Aufwärtsbewegung hinein als potentielle Verkäufer am Markt sein. Ähnliches gilt auch für die ebenfalls hoch investierten US-Versicherungen.

Die amerikanische Spekulationsblase am Aktienmarkt von 1995-2000 war nach unserer Auffassung die größte in der Weltwirtschaftsgeschichte. Das Platzen einer solchen Blase führte in der Historie mit einem Zeitverzug von etwa eineinhalb Jahren immer zu erheblichen Abwertungen an den Immobilienmärkten. Wir haben keinen Grund zur Annahme, daß dies diesmal anders sein sollte.

In der BRD und Europa gibt es bereits erste deutliche Einbrüche im Gewerbeimmobilienbereich. So sind z.B. die Umsätze in der BRD bei Gewerbeimmobilien im dritten Quartal 2002 um 60% gegenüber Vorjahr eingebrochen. Dieser Trend dürfte weitergehen. In den USA haben 70 % aller Amerikaner einen Hypothekenkredit, 60% davon haben eine 90%ige Beleihung. Die EK-Quote bei der Finanzierung beträgt aktuell durchschnittlich etwa 55% (1992 noch 75%).
Die US-Häuserpreise sind im Durchschnitt seit 1993 um ca. 50% gestiegen. Seit 1997 sind die Preise der Häuser stärker gestiegen als in jeder anderen Fünfjahresperiode seit 1945. Beachtenswert ist ferner, daß seit 1995 die Preise dreimal so schnell stiegen wie die Mieten. Dies sind Anzeichen von deutlichen Übertreibungen auch in diesem Sektor. Die Immobiliengesamtverschuldung ist mit ca. 2.000 Mrd. US-Dollar in Relation zum US-BIP auf ein Rekordniveau von 20% gestiegen.

Die US-Haushalte haben ihre jährliche Immobilienkreditaufnahme in den letzten 2,5 Jahren auf ca. 200 Mrd. US-Dollar p.a. verdoppelt. Dies geschah vor allem durch massive Kreditaufstockungen im Zuge von Refinanzierungen. Durch die stark gesunkenen US-Hypothekenzinsen fanden in den letzten Jahren mehrere Refinanzierungsrunden statt, die nicht nur zur reinen Umschuldung mit niedrigerem Zins genutzt wurden, sondern jeweils auch zu einer deutlichen Aufstockung der Immobilienkredite (sogenanntes "Cash-Out-Refi".

Allein in 2001 wurden auf diese Weise 140 Mrd. US-Dollar neue Schulden durch die US-Haushalte gemacht. Diese neuen Geldmittel wurden zum Teil für den Konsum genutzt, so das dieser trotz schwacher Wirtschaftslage und hoher Vermögensverluste durch fallende Aktien bis vor kurzem (erstmals Rückgang im September 2002) noch stabil war. Die stark gestiegenen Zinsen der letzten Wochen werden den Refinanzierungen für längere Zeit ein Ende setzen und die fallenden Immobilienpreise, die wir spätestens für das 2. Quartal 2003 erwarten, werden den US-Konsumboom zum Erliegen bringen. Die Folgen für die amerikanische Konjunktur und die Auswirkungen für Europa und Asien liegen klar auf der Hand und sollten sehr unerfreulich sein.

Die Anlage-Philosophie des VAM Balanced Fund 1

Mit etwa einem Drittel Liquidität plus einem weiteren Drittel überwiegend langlaufender Rententitel bester Bonität in EURO ist der Fonds weiterhin überwiegend konservativ strukturiert. Trotz der seit über sechs Monaten laufenden Rentenhausse sollten nach einer kurzen Unterbrechung die langfristigen Zinsen für Staatspapiere mittelfristig weiter fallen. Die aktuellen Kursrückschläge bei langlaufenden Anleihen werden wir gezielt nutzen um unseren Rentenanteil weiter auszubauen.

Von Unternehmensanleihen nehmen wir - bis auf wenige Ausnahmen - weiter Abstand. Zusätzlich halten wir als Krisenschutz weiterhin einen Anteil von ca. 20% des Fonds in den größten Goldminenaktien der Welt, zumal wir mit großer Sicherheit in den nächsten Monaten einen Krieg im Irak erwarten. Da wir die gegenwärtige Aufwärtsbewegung an den Börsen für eine erneute Gegenbewegung im langfristigen Abwärtstrend halten, sind wir mit etwa 15% auf fallende Kurse an den amerikanischen Börsen investiert. Die aktuelle Aufwärtsbewegung kann zwar noch etwas andauern und auch noch zu etwas höheren Kursen führen, sie stellt aus unserer Sicht eine nochmalige gute Chance für den vollständigen Verkauf bzw. eine Reduzierung eventuell noch vorhandener Aktienbestände dar.

Ralf Borgsmüller
Mercura Family Office, Telefax: 089-54596415

www.toko-hagen.de/leser/2_mercur.htm  

jedoch sagt mir das "Toko-Institut" nichts. Muß ja nichts bedeuten, denn etablierte Institute und Wirtschafts-Forschungsinstitutionen liegen i.d.R. ja auch massiv daneben.

Doch wie hart sind die Zahlen wirklich? Die Unternehmen haben Erwartungen übertroffen, die vorher durchschnittlich um zwei Drittel gesenkt worden waren. Es ist der alte Trick: Erst beichten, zwei Wochen später dann triumphieren. So werden Rallyes gemacht - bis die Anleger realisieren, dass es doch nicht so rosig aussieht.

Diese Woche wird die Magie aber wohl noch wirken. Weitere 1200 Unternehmen, von Amazon.com über 3M bis Xerox, geben ihre Quartalszahlen bekannt. Die meisten werden die Erwartungen übertreffen - wenn die Zahlen dahinter auch noch so wacklig sind.

Beispiel Lucent: Der Telekom-Ausrüster steckt seit Jahren in der Krise, nichts scheint seinen Fall aufhalten zu können. Vorletzte Woche kündigte das Unternehmen weitere 10.000 Entlassungen und eine Abschreibung von vier Milliarden Dollar an. Die Aktie ist längst ein Penny-Stock.

Doch jetzt am Mittwoch wird das Unternehmen mit ziemlicher Sicherheit die Erwartungen erfüllen, wenn nicht gar übertreffen. Alles andere wäre eine Riesenüberraschung. So wird aus einer traurigen Nachricht (Lucents Verlust ist von 28 Cents pro Aktie vor einem Jahr auf 65 Cents gewachsen) eine gute.

Der Kalender diese Woche ist gespickt mit Nachrichten von angeschlagenen Giganten aus dem Tech- und Telekom-Sektor. Am Montag berichtet Texas Instruments, am Dienstag AT&T, am Mittwoch Lucent und AOL Time Warner, am Donnerstag JDS Uniphase und SBC Communications. Bei fast allen fällt der Gewinn voraussichtlich niedriger aus als im gleichen Vorjahreszeitraum. Nur AT&T konnte leicht zulegen.

Auch etablierte Blue-Chips wie McDonald's (Dienstag) oder Tyco (Donnerstag) spüren die schwächelnde Konjunktur. Der Gewinn beim Fast-Food-Marktführer ist im dritten Quartal voraussichtlich auf 38 Cents pro Aktie gefallen - von 42 Cents im Vorjahr. Der Mischkonzern Tyco wird wohl einen Gewinneinbruch von 86 auf 32 Cents pro Aktie melden.

Die einzige Branche, bei der man von einem echten Boom sprechen kann, ist die Rüstungsindustrie, wie Marktführer Lockheed Martin am Freitag beweisen wird. Analysten erwarten einen Quartalsgewinn von 66 Cents (gegenüber 49 Cents im Vorjahr). Die Aktie des Konzerns ist seit Jahresbeginn um 28 Prozent gestiegen.

Und selbst wenn die Illusion der übertroffenen Erwartungen diese Woche ungebrochen anhält - früher oder später werde die Realität die Anleger einholen, warnt die Deutsche Bank in New York. "Die kurzfristigen Aussichten für die Konjunktur deuten auf eine deutliche Verlangsamung des Umsatz- und Gewinnwachstums im vierten Quartal hin", heißt es in ihrem wöchentlichen Ausblick. Die Zeit der Enttäuschungen ist noch nicht vorbei.






Der Jubel wurde massgeblich durch schöne Gewinnreports ausgelöst. Diese sind einmal mehr massiv irreführend. Erstens sind fast überall ausserordentliche, nichtoperative Ergebnisse enthalten. Zum Beispiel hat GE einen ganzen Geschäftsbereich, seinen E-commerce-Bereich verkauft, um durch zusätzliche 317 Mio $ seine Ziele erreichen zu können. Bei Microsoft ist das gute Quartalsergebnis, wie selbst die eigenen Manager zugeben, absolut nichtssagend, weil es durch Sondereinflüsse verzerrt ist. Das operative Ergebnis von Microsoft ist schlecht.
Und zweitens, viel wichtiger: Die Earnings Expectations wurden vor allem deshalb erfüllt oder gar übererfüllt, weil vorher die Expectations deutlich gesenkt wurden. Das wird selbstverständlich nicht hinzugefügt, wenn es in CNBC aus schönem Munde heisst "... much better than expected .."


Walt Disney ist als Schuldner soeben massiv abgewertet worden - von A3 auf Baa1; das ist nur noch 3 Striche oberhalb von Junk. Die Erosion der Kreditwürdigkeit ist zum Teil dramatisch geworden. Die durchschnittliche US-Unternehmung ist bereits auf Junk oder nur noch kurz darüber. Damit steigen die Finanzierungskosten massiv und teilweise sind Finanzierungen gar nicht mehr möglich.

Ein P/E-Ratio von 6:1 kann als gute Kaufgelegenheit i. S. von "Unterbewertet" angesehen werden; wir liegen mit 33:1 per Freitag Schlusskurs im S&P weit darüber.

Aber P/E's sind ohnehin inhärent notorisch unzuverlässig,weil sie in vielfacher Weise gezinkt werden können. Deutlich besser ist das Price/Dividend-Ratio, weil man die Dividendenzahlungen nicht zinken kann. Im allgemeinen kann für den Gesamtmarkt eine Dividenden-Rendite im Bereich von 7 - 10% als sehr gute Kaufgelegenheit gesehen werden. Wir stehen jetzt bei 1,87%. Der US-Markt müsste um 75%(!)fallen, um in die Nähe von 7% zu gelangen. Das würde einen Dow Jones von 2000 und im S&P 220 bedeuten. Das ist das Fallhöhen-Risiko bis man ernsthaft von "unterbewertet" sprechen kann. Der Markt ist nach wie vor massiv überbewertet.

Umso erstaunlicher ist es, dass diese Umverteilung à l'américaine bisher relativ wenig Beachtung gefunden hat. So weiss man beispielsweise nicht genau, wie denn die ärmeren Haushalte die Lücke zwischen Einnahmen und Ausgaben genau finanzieren. Offenbar spielen dabei sozialstaatliche Einrichtungen eine weit grössere Rolle, als in Europa gemeinhin angenommen wird. So schätzt etwa eine Studie aus dem Jahre 1997, dass von den jährlichen Einkommensschwankungen der Haushalte im Schnitt etwa 10 Prozent durch staatliche Transfereinkommen und weitere rund 30 Prozent durch die zu- und abnehmenden Steuern ausgeglichen werden.
Schliesslich greifen die US-Haushalte in hohem Masse auf ihre Ersparnisse zurück, wenn die Einkommen aus irgendeinem Grund zurückgehen. 25 bis 40 Prozent der Einkommensschwankungen werden auf diese Weise kompensiert. Zu welchen Höchstleistungen die amerikanische Umverteilungsmaschinerie fähig ist, haben die Ökonomen Dirk Krueger (Harvard) und Fabrizio Perri (New York University) in einer soeben veröffentlichten Langzeitstudie * festgestellt. Danach sind die Einkommensunterschiede zwischen den USA-Haushalten und gleichzeitig auch die Einkommensschwankungen der einzelnen Haushalte in den letzten 25 Jahren sehr viel grösser geworden. Während 1973 die reichsten zehn Prozent der Haushalte (ohne Rentnerhaushalte) noch fünfmal mehr verdienten als die (in jenem Jahr) zu den ärmsten zehn Prozent gehörenden Haushalte, betrug das Verhältnis 1998 bereits mehr als 9 zu 1. Betrachtet man jedoch statt der Einkommen den Konsum der gleichen Haushaltsgruppen, so stellt man fest, dass die Unterschiede erstens deutlich geringer waren - nämlich 3,1 zu 1 anno 1973 - und dass sich dieses Verhältnis auch kaum verändert hat. Es betrug 1998 «nur» 3,35 zu 1.
Gemäss Krueger und Perri ist die immer grössere Lücke zwischen Einkommen und Konsum zu einem grossen Teil durch eine Zunahme der privaten Bankkredite geschlossen worden. In der Tat: Mitte 2002 waren die privaten Haushalte mit insgesamt 8032 Milliarden Dollar verschuldet. Das sind 111 Prozent der jährlichen Konsumausgaben. Anfang der Siebzigerjahre hat dieser Anteil noch 75 Prozent betragen, und er steigt dann ab Mitte der Achtzigerjahre steil an. Diese Kredite und insbesondere die Konsumkredite von zurzeit rund 1750 Milliarden Dollar beruhen auf der Hoffnung, dass die verschuldeten Haushalte irgendwann einmal wieder mehr verdienen, als sie ausgeben.
Nur das reichste Fünftel kann noch Geld zur Seite legen

In der Tat schwanken die Einkommen der einzelnen Haushalte in den USA sehr stark, doch mittlerweile muss man schon zu den einkommensstärksten 20 Prozent der Bevölkerung gehören, um in nennenswertem Umfang Schulden aus dem laufenden Einkommen zurückzuzahlen.
Der Kreditsozialismus ist deshalb ein Modell auf Zeit. Sobald die Zinsen steigen, bricht das ganze Kartenhaus zusammen. Im Schnitt zahlen die US-Haushalte heute rund 14 Prozent (also fast zwei Monatslöhne) ihres verfügbaren Einkommens für Zinsen auf Konsum- und Hypokrediten. Vor 22 Jahren waren es auch schon 13 Prozent. Diese 13 bis 14 Prozent dürften in etwa die Schmerzgrenze darstellen. Sie wird heute nur deshalb nicht deutlich überschritten, weil die Zinsen auf einem historischen Tief liegen. Hypotheken kosten heute im Schnitt noch 6,3 Prozent. 1982 waren es noch gut 16 Prozent. Wer ein Auto kaufen will, erhält den nötigen Kredit fast gratis, nämlich für lächerliche 2,2 Prozent. Die Rückzahlungsfrist beträgt fünf Jahre und die mittlere Belehnung 96 Prozent. (Man muss also gerade noch vier Prozent bar anzahlen.) All dies sind historische Tiefstwerte.
Wenn sich die Zinsen nach oben bewegen, wird man schon sehr bald feststellen, dass der echte Wohlfahrtsstaat doch nicht so viel schlechter war als der amerikanische Kapitalmarktsozialismus.

* Does Income Inequality Lead to Consumption Inequality? Evidence and Theory, Dirk Krueger, Fabrizio Perri, NBER Working Paper No. w9202, September 2002.
«Man kann von einem Kreditsozialismus sprechen. Doch dieses System hat wahrscheinlich einen tödlichen Mangel.

Wir Konsumenten haben nicht den Luxus, dass wir Geld drucken können, um unsere Schulden bezahlen zu können. Wir müssen Geld verdienen oder erben. Leider sind Jobs und alte, reiche Verwandte in diesen Tagen knapp geworden. Und deshalb steigen die unbezahlten Schulden.

"Die Schuldeneintreiber haben derzeit viel zu tun, angesichts Millionen von Konsumenten, die jede Menge Kreditkartenschulden, Bankschulden, unbezahlte Arztrechnungen und sonstige Schulden angesammelt haben", so ein Bericht der Arizona Republic. Es gibt mittlerweile ein Geschäft mit dem Aufkauf von Forderungen zu einem bestimmten Prozentsatz. "In den USA haben mehr als 6.500 Firmen Schulden, die im Jahr 2000 fällig waren, im Wert von 135 Milliarden Dollar gekauft. Vor einem Jahrzehnt lagen solche überfälligen Schulden erst bei 73 Milliarden Dollar." Das Positive daran: "Es gibt also auch Firmen, die von dieser Entwicklung profitieren. In dieser Branche soll die Zahl der Beschäftigten in den nächsten 6 Jahren um 35 % steigen – so die staatliche Arbeitsmarktstatistik-Behörde."

Die Botschaft ist klar: Wenn man wirklich helfen will, die Arbeitslosigkeit zu senken, sollte man einfach aufhören, seine Rechnungen zu bezahlen.

Dazu noch folgende Anekdote: In den letzten 3 Jahren habe ich mir ein Büro mit Jim Grant geteilt, in der Wall Street Nummer 30. Aber die Mieten sind so stark gestiegen, dass ich umgezogen bin – eine Ecke weiter, in die Broad Street 80. Bei den Umzugsvorbereitungen rief ein Kollege von mir bei der Gesellschaft an, von der wir die Möbel geleast hatten. Er sagte ihnen, dass sie die Möbel wieder abholen könnten. Am anderen Ende der Leitung gab es eine überraschende Antwort: "Uuuuh ... können Sie die Möbel noch ein bisschen behalten? Wir werden Ihnen auch selbstverständlich nichts dafür berechnen", so der Mitarbeiter der Gesellschaft am Telefon. "Wir haben nur keinen Platz, wo wir die Möbel lagern könnten. Unsere Lager sind überfüllt, da so viele Leute die Möbel zurückbringen. Wir müssten bezahlen, um die Möbel woanders zu lagern. Wäre es für Sie ok, wenn Sie die Möbel noch etwas behalten würden?"

"Kein Problem", sagten wir – und bedauerten es, dass wir nicht schon ein paar Monate vorher angerufen hatten.

Während des Booms der "dotcom"-Gesellschaften schossen diese ja wirklich wie Pilze aus dem Boden. Sie erhielten jede Menge Kapital, um damit weitere unnütze Geschäftsmodelle verwirklichen zu können. Jede neue Gesellschaft musste Büroräume, Möbel und Computer kaufen oder leasen, und gleichzeitig 100 oder mehr Mitarbeitern anheuern. Um diese zu erhalten, wurde oft das Doppelte gezahlt, was diese Leute bei etablierten Firmen erhalten würden – weil die alten, profitablen Firmen soviel niemals zahlen würden ...

Es hat Spaß gemacht, solange es andauerte. Aber irgendwann war das Geld aufgebraucht und die Startups mussten ihr Spielzeug zurückgeben. Das Problem ist – soviel Spielzeug wurde zurückgegeben, dass man damit nichts mehr anfangen konnte. Chefsessel, Computer, Telefon-Anlagen und all die anderen Dinge, die das Büro eines Startups im Jahre 2000 ausmachten, türmen sich in den Lagern der gesamten USA. Was machen die Leasing-Gesellschaften jetzt damit – auf den nächsten Boom warten?

(investorverlag)

www.consors-capital.de/perf/MARKT.pdf

Doch nicht nur die erboste Analystin de Rugy hat inzwischen gemerkt, dass die andere Hälfte der Gleichung in Bushs Wirtschaftspolitik fehlt: passend zu den geringeren Steuereinnahmen auch tatsächlich den Staat zu verkleinern. Im Gegenteil. Bush hat die Rolle der Bundesregierung im Bildungswesen ausgebaut und massive Subventionen an die Landwirte vergeben. Zugunsten der Pharmakonzerne hat er die Ausgaben des staatlichen Gesundheitssystems hochgeschraubt, mit beiden Händen Gefälligkeiten an Wahlkreise republikanischer Senatoren und Repräsentanten verteilt. Und außerdem führt der Präsident seinen kostspieligen Krieg gegen den Terror - von der Verteidigung der "Heimatfront" bis zum Rüsten für den nächsten Feldzug am Golf.

Der Staat als Konjunkturmotor

Aufsummiert reicht all das aus, den amerikanischen Bundeshaushalt nach den Überschüssen der fetten Clinton-Jahre tief ins Minus zu reißen: Selbst nach optimistischen Berechnungen hat das Weiße Haus keine Chance, vor der Mitte des Jahrzehnts wieder ein ausgeglichenes Budget vorzulegen. Die Rezession trägt daran die schwerste Schuld, aber wenn man alle Vorhersagen für die kommenden Jahre zugrunde legt, sind Bushs Steuersenkungen zu 40 bis 67 Prozent für dieses Haushaltsloch verantwortlich.

Immer noch die beste Medizin, argumentiert Bushs Wirtschaftsberater Larry Lindsey: Rechtzeitig zur Wirtschaftskrise habe der Staat die Bürger entlastet, seine Koffer geöffnet und die Wirtschaft angeheizt. Schätzungsweise 60 Milliarden Dollar gerieten zusätzlich in den Kreislauf. "Die steigenden Staatsausgaben waren bisher die Rettung der Volkswirtschaft", glaubt auch Christian Weller, Ökonom beim Economic Policy Institute in Washington. Die Demokraten halten dagegen: Mehr Arbeitslosenversicherung und Armenhilfe hätten die Wirtschaft noch viel besser angekurbelt. "Der Präsident ist nur aus Zufall auf die stimulierende Wirtschaftspolitik gestoßen", giftete kürzlich der Princeton-Ökonom und bekennende Demokrat Paul Krugman; die bisherigen Steuersenkungen hätten die Privathaushalte nur "sehr mäßig" in ihrem Ausgabenverhalten beeinflusst, befanden im September die Ökonomen Matthew Shapiro und Joel Slemrod von der University of Michigan.

Doch so oder so: Dieser Streit interessiert nur eine Minderheit der Amerikaner. In Meinungsumfragen stehen George Bushs Republikaner vor den Kongresswahlen am 5. November gut da: Einige Washingtoner Strategen und Lobbyisten sollen sich sogar schon auf einen Durchmarsch der Republikaner in beiden Häusern eingerichtet haben, im Senat und im Repräsentantenhaus. "Als planten sie eine Nachkriegsordnung", beschrieb es der Economist. Nur das ökonomische Team des Präsidenten wirkt, als sei ihm die Luft ausgegangen: Weder das Weiße Haus noch der Wirtschaftsminister Paul O'Neill haben in den vergangenen Wochen große, umfassende Reformideen unters Volk gebracht.

Die von Bush einmal vorgesehene Neugestaltung der Rentenversicherung? Das alte republikanische Projekt von der Vereinfachung des Steuersystems? Eine Neugestaltung des Gesundheitswesens? Nichts Konkretes für die kommenden zwei Jahre, nur more of the same. Ein Strauß weiterer Steuersenkungen ist zu erwarten, vorzugsweise zugunsten von Firmen und Investoren, diverse Hilfen für Unternehmer. Zeit für die Ersatzbank? titelte die Business Week und meinte George Bushs Wirtschaftsexperten.

Peter Orszag, politischer Analyst bei der Brookings Institution und ein ehemaliger Berater Bill Clintons, hat seine eigene Erklärung für das ökonomische Trauerspiel der republikanischen Administration: "Es war eine strategische Entscheidung, die massiven Steuersenkungen durchzupeitschen", sagt er, "sie ging auf Kosten der anderen Reformen." Denn alle sonstigen Projekte kosteten in der jetzigen Wirtschaftslage schlicht zu viel Geld. Das Haushaltsdefizit könne nicht unbegrenzt wachsen, der Löwenanteil der Kosten für Bushs Steuerprogramm fällt erst in den nächsten Jahren an, die Wirtschaft erholt sich derzeit nur schleppend und der Arbeitsmarkt erst recht. Orszag: "Für die zweite Halbzeit hat sich der Präsident selbst die Hände gebunden."

Die Aussicht, dass die amerikanischen Konsumenten weniger konsumieren und mehr sparen könnten, ist eine Horror-Vorstellung für jeden amerikanischen Investor. Natürlich, es wäre klug, Geld zu sparen – aber Sparen hilft der Wirtschaft nicht, zu wachsen! Das ist zumindest eine Sichtweise, die derzeit relativ populär ist. Ich sage nicht, dass ich sie teile. Nach dieser Sichtweise stellt sich die Frage: Wenn die Konsumenten nicht weiter konsumieren, wer soll es denn sonst tun? Und woher sollen dann die Unternehmensgewinne kommen?

Hier ist eine andere Frage: Sind die Unternehmensgewinne niedriger, als die meisten glauben? Die Analysten von Standard & Poor`s sagen: "Ja ... deutlich niedriger." Der Grund ist einfach: Die meisten Gesellschaften berücksichtigen bei der Berechnung ihres ausgewiesenen Gewinns gewisse versteckte Kosten wie notwendige Zahlungen für die eigenen Pensionsfonds und Aktienoptionspläne NICHT.

Ich habe Sie schon diesen Montag darauf hingewiesen, dass besonders die Verpflichtungen für die Unternehmens-Pensionsfonds immer mehr zu einer tickenden Zeitbombe für die Investoren werden. Sie sind besonders gefährlich, da sie versteckt ticken. Aber auch die Aktienoptionspläne fürs Top-Management können ein sehr großer versteckter Kostenblock sein. Um welche Dimensionen handelt es sich? Die "Kern-Gewinne", die Standard & Poor`s gerade für die Gesellschaften des S&P 500 veröffentlicht hat, lassen ungefähr die Dimensionen erahnen, um die es hier geht.

Wenn man die Ausgaben für die unternehmenseigenen Pensionsfonds, die Kosten für die Aktienoptionspläne und weitere versteckte Kostenblöcke berücksichtigt, dann kommt man laut Standard & Poor`s auf einen Kern-Gewinn für alle im S&P 500 enthaltenen Werte von 18,48 Dollar pro Aktie (für den 12-Monats-Zeitraum bis 30.6.2002). Das bleibt deutlich unter den von den Unternehmen genannten Gewinnen von 26,74 Dollar.

"Diese große Differenz kommt hauptsächlich wegen den Ausgaben für die Aktienoptionspläne und für die Pensionsfonds", so Comstock Partners. "S&P hat berechnet, dass die Aktienoptionspläne für 5,21 Dollar der Differenz verantwortlich sind, die nicht berücksichtigten Ausgaben für die Pensionsfonds machen 6,54 Dollar aus."

Mit anderen Worten: Die schönen ausgewiesenen Gewinne der im S&P 500 enthaltenen Unternehmen schmelzen wie Schnee in der Sonne, wenn man genau hinschaut. "Die offiziell veröffentlichten Zahlen zeigen leider nur einen Teil der Wahrheit, und vernachlässigen den anderen Teil", so der Finanz-Autor Fred Schwed, der dies seit 60 Jahren beobachtet hat.

Dennoch schwören die meisten Wall Street-Analysten weiterhin auf ihre Schätzungen des "operativen Gewinnes" – die für die im S&P 500 insgesamt enthaltenen Gesellschaften auf eine Summe von mehr als 50 Dollar pro Aktie für 2003 kommen. Basierend auf diesen "Schätzungen" kommt der S&P 500 tatsächlich auf ein KGV `03 von "nur" 17. Diese Bewertung ist zwar im historischen Vergleich immer noch nicht billig, aber sie klingt erheblich besser als das KGV von 47, das sich errechnen würde, wenn man nur die Kern-Gewinne berücksichtigen würde.

Unglücklicherweise (für die Investoren) spiegeln die Kern-Gewinne die tatsächliche wirtschaftliche Entwicklung des zugrunde liegenden Unternehmens erheblich besser wieder als die sogenannten "operativen Gewinne". Lassen Sie sich von dem gut klingenden Namen nicht täuschen! Aus diesem Grund könnten viele Leute, die glauben, dass der Markt jetzt einen Boden gefunden hat, noch enttäuscht werden.

Die Chancen für einen neuen Bullenmarkt sind bei einem KGV von 17 gering. Ein Bullenmarkt, der bei einem KGV von 33 startet (dieser Wert errechnet sich, wenn man die von den Unternehmen angegebenen Gewinne als Basis nimmt) ist noch unwahrscheinlicher. Aber die Aussichten für einen neuen Bullenmarkt sind bei einem KGV von 47 einfach nur lächerlich ... aber natürlich können die Götter des Marktes das anders sehen
(investorverlag)

Wie Dominos fielen danach der Reihe nach die Akteure um: Zuerst erhielten die "dotcoms", also die neuen Internet-Unternehmen, kein neues Kapital mehr, dann gab es fast gar keine Neu-Emissionen mehr, dann traf es die Telekoms, dann die Junkbonds, schließlich gab es die enormen Bilanzskandale (Enron, WorldCom, Global Crossing), was auch deren Aktien, Anleihen und Bankgläubiger hart traf.

Man könnte sich fragen, warum es der amerikanischen Volkswirtschaft eigentlich nicht noch schlechter geht – wo doch soviel Kapital vernichtet worden ist? Wieso steigen die Aktien sogar wieder? Weil die Volkswirtschaft sich auf den Immobilienmarkt stützen kann. Der Boom am Aktienmarkt war ein Anhang des Kreditbooms. Und es war ein gewaltiger Kreditboom, wie Paul Kasriel von Northern Trust aufzeigt:

Der Anteil aller amerikanischen Schulden am Bruttoinlandsprodukt (BIP) lag 1980 bei rund 160 %. Bis 2002 stieg er auf 280 %. Im gleichen Zeitraum ist der Anteil der Schulden am gesamten amerikanischen Kapitalstock von unter 50 % auf über 90 % gestiegen. Kreditexpansion ist nicht das gleiche wie eine Geldexpansion. Eine Bank kann dem Dorfidioten 10.000 Dollar leihen, aber sie bildet keine Rücklage in Höhe von 10.000 Dollar, um den Kreditausfall abzusichern.

Die Bank wird eine Rücklage in Abhängigkeit von der Rückzahlungswahrscheinlichkeit bilden. In Boom-Zeiten wird die Bank weniger restriktiv, sie teilt freigiebig Kredite aus: "Hier, Idiot – nimm das Geld und gründe damit eine Glasfaserkabel-Unternehmen!" In schlechten Zeiten nimmt hingegen die Vorsicht wieder zu. "Wie, Mr. Rockefeller, Sie glauben, dass wir Ihnen Geld leihen?!"

Man könnte erwarten, dass es der ganzen amerikanischen Gesellschaft mittlerweile richtig schlecht gehen müsste – wirtschaftlich gesehen. Das Gegenteil ist der Fall, und in erster Linie ist dies den Asiaten zu verdanken. Die USA importieren jedes für 500 Milliarden Dollar mehr Güter, als sie exportieren. Entweder wird diese Lücke durch Kapitalimporte geschlossen, oder der Dollar muss fallen, bis wieder ein Gleichgewicht erreicht ist.

Es funktioniert deshalb: Die Asiaten sparen mehr als sie konsumieren, und die Amerikaner konsumieren mehr, als sie sparen. Die Asiaten finanzieren den Überschuss-Konsum der Amerikaner, und die Amerikaner genießen die Früchte der Arbeit der Asiaten.

Das ist natürlich nur eine Simplifizierung, denn man sollte auch die Großzügigkeit von Alan Greenspan nicht vernachlässigen. Greenspan hat schließlich die Spekulationsblase aufrecht erhalten und weiter gefüttert, um eine massive Liquidation zu vermeiden. Die Amerikaner finanzierten die Spekulationsblase mit frischem Geld. Kredite wurden schnell vergeben, zu erschwinglichen Zinssätzen. Vor drei Jahren konnte fast jeder mit einer "dotcom"-Idee, die nur ausreichend unplausibel klingen musste (je haarsträubender desto besser) Geld bekommen – zumindest in einigen Märkten.

Heute wiederum kann jeder, der ein neues Haus oder ein neues Auto kaufen will, einen willigen Financier finden. Die Financial Times schreibt, dass jeder US-Haushalt rund 8.000 Dollar Kreditkartenschulden hat. Die Hypothekensummen liegen 40 % über denen vom letzten Jahr. Auch die amerikanische Regierung macht wieder fleißig Schulden.

Die Spekulationsblase geht weiter.

Niemals zuvor seit dem Zweiten Weltkrieg haben die amerikanischen Hauseigentümer weniger an ihrem Haus besessen als heute – nur noch rund 55 %. Der Rest gehört eigentlich der Bank. Ist der Begriff "Hauseigentümer" da noch angebracht?

Ein unglaublich feiner Mechanismus arbeitet hier. Vor einigen Jahren ist die Sparrate der einzelnen Konsumenten auf Null gefallen. Der Grund waren die steigenden Aktienkurse – wer wollte da schon sparen? Das Geld am Aktienmarkt wurde jedoch verloren.

Aber durch Hypotheken-Refinanzierungen konnte neues Geld gewonnen werden. Nicholas Retsinas vom "Center of Housing Studies" (Harvard) meint dazu: "Da die Immobilienpreise steigen, sollte man doch denken, dass die Amerikaner wieder Vermögen aufbauen. Aber die Amerikaner nutzen die steigenden Preise nur dazu, ihre Hypotheken zu erhöhen."

Die Immobilien sind nicht eine Quelle von Kredit – und die Zinssätze sind mittlerweile so gering, und es ist sogar möglich mehr als 100 % des Hauswertes zu beleihen, auch wenn sich Fannie Mae und Wells Fargo jetzt auf 107 % "beschränkt" haben. Dadurch kann sogar der Dorfidiot ganz gut leben. In den U-Bahnen liest man Werbungen für Hypothekenbanken.

Und eine Werbung in meinem Briefkasten von der "Direct Federal Credit Union" bot mir eine Hypothek zu 2,75 % Zinsen an, "ohne weitere Kosten oder Abschlussgebühren". Und am selben Tag, an dem der Antrag gestellt ist, soll es bereits die Bestätigung geben.

Auch Merrill Lynch bietet mittlerweile Hypotheken mit flexiblem Zinssatz an, derzeit 3,75 %. Merrill Lynch? Wer ist denn noch nicht im Hypotheken-Geschäft eingestiegen?

Mit anderen Worten – chaotisches Verleihen und Leihen regiert derzeit, obwohl das nur wenige merken. Selbst Autoritäten wie David Seiders, Chefvolkswirt der "National Association of Home Builders", sagte letzten Juli: "Jetzt ist die Zeit, etwas klarzustellen. Die Hauseigentümer haben es gesagt, wir haben es gesagt, und Alan Greenspan hat es gesagt: Es gibt keine Spekulationsblase am Immobilienmarkt." Könnte es sein, dass diese Aussage etwas mit dem Arbeitgeber von David Seiders zu tun hat?

Seit dieser Aussage ist die Zahl der vorzeitigen Kreditkündigungen auf ein 30-Jahres-Hoch gestiegen, der Median der Immobilienpreise liegt 5,4 % unter dem Vorjahreswert, die Zahl der Haus-Neubauten fiel im August um 2,2 %, und Fannie Mae (Hypothekenbank) kämpft mit Kunden, die auf der Kippe zur Insolvenz stehen.

Zur Frage, was den Bärenmarkt am Aktienmarkt beenden könnte, weiß ich keine Antwort. Es ist die Schwere solcher Dinge, die ich gerade beschrieben habe, die die Märkte nach unten zieht. Zur Frage, was einen weiteren Abwärtstrend beim Immobilienmarkt verhindern könnte, kann ich immerhin sagen, dass eine enorme wirtschaftliche Erholung die Rettung sein könnte.

von Fred Sheehan

Mit Blick auf die jüngste Zinssenkung der Notenbank sagte Greenspan, dass sich diese als hilfreich erweisen sollte, auch wenn die Gefahr eines Ansteigens der Inflation nicht gänzlich gebannt sei. Greenspan verwies in diesem Zusammenhang auf die „Asymetrie“ der Schäden, die durch Deflation oder durch Inflation in der Wirtschaft angerichtet werden könnten. Da die Bekämpfung der Deflation nach seiner Einschätzung deutlich schwerer sei, als ein Gegensteuern gegen eine höher Inflation, habe sich die Fed dazu entschlossen, Geld zu günstigeren Konditionen bereit zu stellen. Sollten sich die Voraussetzungen in nächster Zeit ändern, könne der Zinssatz eben sehr rasch auch wieder angehoben werden.

Pulver auf der Zinsseite verschossen

„Er hat nichts wirklich Neues gesagt“, meinte ein Akteur. Doch andererseits scheine der Fed-Chairman nun auch ins Lager der Pessimisten übergelaufen zu sein, heißt es. „Bisher galt Greenspan ja als Optimist“, so ein Händler. Die Aussage über den Zustand der amerikanischen Wirtschaft belaste dabei besonders. „Nach der deutlichen Zinssenkung hatte man mit einer freundlicheren Einschätzung gerechnet“, erklärt ein Marktteilnehmer. Das Pulver auf der Zinsseite sei nahezu „verschossen“, meint ein weiterer Marktteilnehmer. Damit habe die Fed nun kaum noch Möglichkeiten, dem Markt zu helfen.

Nach der Rede Greenspans rutschte der deutsche Aktienmarkt zeitweise wieder unter die Marke von 3.000 Zählern gerutscht. Nachdem sich die US-Börsen von den Auswirkungen der Rede wieder erholte, kletterte der Dax auch wieder über 3.000 Punkte.
faznet

Inflation hat den "Vorteil" für die Unternehmen, daß die Löhne real sinken und damit ein Produktionsfaktor billiger wird. Nachteil hat dann der kleine Sparer, der sich keine größeren wertbeständige Güter halten kann (wie z.B. Immobilien). Die Deflation wird jedoch von den normalen Leuten als angenehm empfunden, da man mehr reale Kaufkraft hat (siehe Japan). Gut was das umgekehrt für die Unternehmen heißt, sollte wohl logisch sein.

Also die Sache mit der Deflation sehe ich nicht. Die Inflation war nach meiner Erinnerung in den USA bei 2,2 % - ok davon kommt demnächst was runter wegen des gefallenen Ölpreises. Auf der anderen Seite überschwemmt die Notenbank den Geldmarkt mit Liqidität - und jedes Prozent an Geldmengenwachstum das nicht durchs Wirtschaftswachstum alimentiert wird, haut direkt (naja, fast direkt) in die Inflation (ich vernachlässige mal die leichte Reduktion der Umlauffaktors der Geldmenge). Wenn gäbe es eher eine ordentliche Inflation.

Auf der anderen Seite das Wirtschaftswachstum. Was ich mir ganz gerne dazu anschaue ist die Zinsstrukturkurve (Deutschland - USA habe ich nicht - dürfte aber ähnlich sein). Sie sieht etwa aus wie nen Haken eines Mathematiklehrers hinter ner korrekten Aufgabe. 3,2 % bei kurzfristig / 3 % bei 1 Jahr / 4,6 % bei 10 Jahren

Die Empirie zeigt (also kein Naturgesetz !!!), daß die Differenz zwischen kurzfristigem und langfristigem Zins etwa 1 bis 1,5 Jahren später dem realen Wirtschaftswachstum entspricht. Also gehe ich daher zunächst in 1-1,5 Jahr von nem Wirtschaftswachstum von etwa 1,5 % aus. ;-)

So dann wollen wir uns mal überraschen lassen. :-)

Beantwortung von Beileidigungen, Führen von konträren Diskussion usw. müssen bis Freitag abend warten, dann bin ich frühestens wieder da. ;-)

Noch immer werden neue Kredite relativ leicht vergeben. Aber es könnte für die Schuldner zu spät sein. Das Wasser ist hoch, und es beginnt, Strudel zu bilden. Die Konsumenten haben laut USAToday "so viele Schulden angehäuft, dass es sogar bei niedrigen Zinssätzen schwer ist, den Schuldendienst zu bedienen." Gleichzeitig hat Freddie Mac, eine große US-Hypothekenbank, das Limit für Hypotheken von 300.700 Dollar auf 322.700 Dollar angehoben. Freddie Mac gibt sich alle Mühe, die Wohltaten von Schulden möglichst vielen zukommen zu lassen.

Aber jetzt, wo Greenspan sein 12-Punkte-Programm beendet hat ... und die realen Zinssätze bei weniger als Null stehen ... was jetzt?

Ben Bernanke, einer der sieben Gouverneure der Fed, sagte: "Die US-Regierung hat eine Technologie, die man Notenpresse nennen könnte, und diese Technologie erlaubt es, so viele Dollar wie möglich zu drucken, zu fast keinen Kosten."

"Es gibt praktisch kein Limit für das, was wir vom Geldangebot ins System injizieren können", fügte Greenspan höchstpersönlich hinzu.

Technisch korrekt: Die Fed könnte immer eine Flotte von Helikoptern mieten und 100 $-Scheine über Manhattan abwerfen lassen. Aber eine solche Geldpolitik kann es nicht ohne Nachteile geben.

Geld muss grundsätzlich wertvoll sein, das bedeutet, dass das Angebot begrenzt ist. Das ist das grundsätzliche Problem, dass sich allen Zentralbanken oder Regierungen stellt. Die Manager der Geldmenge können einfach mehr drucken, wenn sie es für notwendig erachten – aber niemals soviel, dass die Illusion der Sicherheit zerstört wird.

Ich erinnere daran: Die US-Wirtschaft produziert weniger, als sie konsumiert. Die Differenz wird durch Fremde in ausländischen Ländern finanziert. Wenn diese Fremden einmal zu der Ansicht kommen sollten, dass der Dollar nicht das ist, für das er gehalten wird, dann werden sie Dollar gegen andere Währungen (z.B. den Euro) tauschen. "Was die USA ausländischen Staaten schulden, das bezahlen sie auch – zumindest teilweise", bemerkte Charles de Gaulle 1965, also 37 Jahre vor Greenspan und Bernanke, "mit Dollar, die sie einfach drucken können, wenn sie wollen."

De Gaulle war einer der Gründe, warum der Goldstandard des US-Dollars aufgegeben wurde. De Gaulle tauschte Dollar gegen Gold, was zum Zusammenbruch des Goldstandards führte. Nixon gab den Goldstandard auf, und der Goldpreis begann zu steigen. In den 12 Jahren bis 1980 zog der Goldpreis jedes Jahr um 30 % an – eine solche Performance hat es bei Aktien in einer 12-Jahres-Periode niemals gegeben.

Allerdings kauften Goldfans auch noch zu Höchstkursen, also Anfang 1980 zu 800 Dollar. Das bedauerten sie in den folgenden 22 Jahren. Jetzt steigt der Goldpreis wieder vorsichtig ... und die Goldanhänger haben weniger Geld und mehr Erfahrung. Auch wenn der Dollar nicht mehr durch Gold gedeckt ist – auf dem freien Markt kann man immer noch Dollar gegen Gold tauschen. Greenspan und Bernanke sind der Grund, warum man darüber nachdenken sollte, genau dies zu tun. Zentralbanker sind genauso wie Goldanhänger Menschen. Wenn sie eine Währung managen können, dann können sie auch Fehler machen. Mehr dazu weiter unten ...
investorverlag

Die demographische Entwicklung der Vereinigten Staaten führe dazu, daß es während Jahren per saldo deutlich mehr Verkäufer als Käufer an der Börse geben werde. Entscheidend für die Börse laut der Studie ist das Verhältnis zwischen der Zahl der 40- bis 59-Jährigen und den jungen Erwachsenen: Steigt diese Ratio, nimmt auch das Kurs/Gewinn-Verhältnis ( KGV oder P/E-Ratio) der Gesamtbörse zu. Fällt hingegen diese Ratio, was nach Ansicht der Professoren bis ungefähr ins Jahr 2018 der Fall ist, falle auch die Börse. Die düstere Prognose der Professoren: Unter der Annahme eines längerfristig unverändert bleibenden Gewinnwachstums der Unternehmen werde die Börse bis 2018 inflationsbereinigt die Hälfte an Wert verlieren. Erst dann sprächen die demographischen Trends für bessere Börsenzeiten.

Bedeutende internationale Gegenstimme(n)

Nun, so neu und so originell sind die Erkenntnisse der Professoren nicht. Schon Anfang 1998 wies Ed Kerschner, der einflußreiche Chefstratege von Paine Webber (heute UBS Warburg) in einer Arbeit („The Big Shift“) auf den Einfluß der Demographie in punkto Kapitalfluß im Zusammenhang mit Aktien hin. Er kam aber zu einem deutlich anderen Schluß: Noch mindestens fünfzehn Jahre, vermutlich einiges länger, werde deutlich mehr Geld für die Altersvorsorge in die Aktien fließen. Frühestens dann begänne die Wende und würde, demographisch bedingt, die Zahl der Nettoverkäufer zunehmen. Kerschner hat seine Studie seither mehrfach aktualisiert, an der Grundaussage, wonach bis deutlich nach dem Jahr 2010 die Demographie klar für die Aktie spreche, hat er nichts geändert.

Die Trends der Bevölkerungsentwicklung sind längst bekannt und haben auch in Europa einen entscheidenden Einfluss auf die Altersvorsorge. Mit diesem wichtigen Phänomen beschäftigen sich die Experten der Lebensversicherungen und der Vorsorgeeinrichtungen seit langem. Eine wichtige, unbestrittene Erkenntnis der Diskussion um die Vorsorge: Wir müssen mehr selbst vorsorgen.

Nicht unbedeutende Wiener Gegenstimme(n)

Wie allerorten bekannt peitschte die Österreichische Regierung in einer Blitzaktion das Gesetz über die so genannte prämienbegünstigte Zukunftsvorsorge durch die letzte Nationalratssitzung der abgelaufenen Legislaturperiode. Demnach wird ab 1. Januar 2003 das Aktiensparen in Östereich über Fonds oder Versicherungen bis zu einem jährlichen Maximalbetrag von 1800 Euro mit einer bis zu zehnprozentigen staatlichen Prämie unterstützt. Als Pensionsvorsorgeprodukt ist es von allen Steuern befreit. Geknüpft ist die staatliche Förderung an die Bedingung, daß mindestens 40 Prozent (in der ursprünglichen vom Gesetzgeber geplanten Version 60) des Kapitals in Aktien veranlagt werden, die an Börsen im EWR-Raum notieren, deren Marktkapitalisierung weniger als 30 Prozent des Bruttoinlandprodukts beträgt – also unterentwickelte Aktienmärkte wie Österreich (mit 16 Prozent EU-Schlußlicht), Griechenland oder Portugal. Neu ist an der prämiengeförderten Zukunftsvorsorge, dass – im Gegensatz zu den bisher staatlich geförderten Instrumenten, die sich als Flop erwiesen – das angesparte Kapital nicht zwingend in Form einer Rente zurückfließt, sondern nach einer Mindestbindungsdauer von zehn Jahres auch ausbezahlt werden kann.

Aktie = Zukunft

Auch wenn heute die Aktien alles andere als populär sind, kommen wir an ihnen nicht vorbei. Sollen festverzinsliche Wertpapiere mit ihren dürftigen Renditen künftig die zentrale Rolle in der Vorsorge spielen, oder gar Geldmarktprodukte mit ihren noch mageren Verzinsung? Dann werden wir nicht umhin kommen, unsere Erwartungen für die Zeit nach der Pensionierung massiv nach unten revidieren zu müssen. Wer will das schon, oder mit Blick auf die ebenfalls nicht ganz unbedeutende Finanzindustrie – wer kann das schon?

derstandard.at/?id=1155291

Einer der auch bei uns bekannten US-Ökonomen, MIT-Professor R. Dornbusch erklärte im "Wall Street Journal" im Juni 1998: "The U.S. economy likely will not see a recession for years to come. We don't want one, we don't need one, and, as we have the tools to keep the current expansion going, we won't have one. This expansion will run forever."

Die Zahlen sprechen eine andere Sprache

Amerika rechnet seit einiger Zeit in der nationalen Buchhaltung nicht mehr mit Netto-, sondern mit Bruttoinvestitionen. Wirtschaftlich relevant sind aber nur die Nettoziffern. Man weist die Investitionen somit um den Betrag der erforderlichen Abschreibungen zu hoch aus.

Außerdem werden seit 1995 durch das so genannte Hedonic Price Indexing sämtliche Zahlen systematisch geschönt. Das Ergebnis: Von 1995 bis 2000 stiegen die Computerinvestitionen in der US-Wirtschaft um rund 23 Milliarden Dollar auf 87 Milliarden Dollar.

Durch den Trick des Hedonic Price Indexing werden aus den eher bescheidenen 23 Milliarden Dollar aber stolze 240 Milliarden Dollar - allerdings nur statistisch, denn ökonomisch ist dadurch klarerweise nicht ein einziger Zusatz-Dollar Faktoreinkommen beziehungsweise Sozialprodukt entstanden. Hätten die Deutschen auch so gerechnet, hätten sich ihre IT-Investitionen von dürftigen sechs Prozent Zuwachs pro Jahr auf fast 30 Prozent jährlich gestellt - optisch also durch einen Rechentrick vom Entwicklungsland zum Mega-Hightech-Leader.

Des Weiteren hat man plötzlich die gerade in Zeiten sich überschlagenden technologischen Wandels besonders "weise" Entscheidung getroffen, Aufwendungen für Computersoftware nicht mehr als Aufwand zu behandeln, sondern sie zu kapitalisieren, was nochmals 110 Milliarden Scheinverbesserung ausmacht.

Eklatante Investitionsschwäche

Fasst man alles zusammen, ergibt sich folgendes Bild: Von 1995 bis 2000 wurden statt der ausgewiesenen 533 Milliarden Dollar Gesamtinvestitionen - umgerechnet pro Jahr also rund 106 Milliarden - lediglich insgesamt 110 Milliarden Euro investiert, also bescheidene 22 Milliarden pro Jahr. Das ist der niedrigste Stand der Nachkriegszeit.

Amerikas Problem ist seit langem eine eklatante Investitionsschwäche. Und das ist auch der entscheidende Grund für die miserablen Gewinnzahlen. Die Gewinnentwicklung hat bereits seit 1994 zu erodieren begonnen, aber das konnte man nur durch detaillierte Analyse der Zahlen erkennen, eine Knochenarbeit, die sich nur wenige antun wollten.

Im Jahr 2001 ist das ganze Debakel dann für jeden sichtbar geworden - aber für viele erscheint es noch immer als unerklärlich. Die Erklärung ist jedoch einfach: Man könnte sie als "Western-City-Syndrom" bezeichen - tolle Fassaden und dahinter nichts als Bruchbuden. Man könnte es aber noch einfacher statistische Korruption und Hochstapelei nennen.

www.manager-magazin.de/koepfe/mzsg/0,2828,206667,00.html

Derzeit bekommt man in den USA für 3-Monats-Festgeld 1 3/8 % Zinsen. Gleichzeitig stiegen die Konsumentenpreise im Oktober um 2,0 % gegenüber dem Vorjahresmonat. Ein Investor erhält derzeit deshalb eine negative "reale" Rendite, von rund 60 Basispunkten. Ein globaler Investor könnte besser dran sein, wenn er sein Geld in vergleichbaren Anlagen in ausländischer Währung anlegen würde. Zum Beispiel kann man mit britischen Pfund eine positive "reale" Rendite von 1,64 % erzielen – das sind 229 Basispunkte über dem vergleichbaren US-Investment.

Sogar in Japan, wo die 3-Monats-Zinsen um die 0 % stehen, kann man deflationsbereinigt "real" 0,76 % verdienen – was 141 Basispunkte über der vergleichbaren realen US-Rendite liegt. Und nachdem, was Fed-Gouverneur Bernanke gesagt hat, steigt die Wahrscheinlichkeit, dass Anlagen in ausländischer Währung inflationsbereinigt ein noch besseres Investment sein werden. Wenn ein globaler Investor Kapital "parken" will, dann gibt es für ihn bessere Währungen als den US-Dollar. Und wenn sich das nur marginal auswirken wird, dann wird der Dollar fallen, was die amerikanische Inflationsrate wegen der teureren Importe nach oben ziehen wird. Derzeit liegt der Spread (Zinsabstand) zwischen einer "normalen" US-Anleihe (T-Note) mit Fälligkeit 15.2.2011 und einer inflationsgeschützten Anleihe mit fast gleicher Fälligkeit (15.1.2011) bei rund 1,45 Prozentpunkten. Die inflationsgesicherte Anleihe sichert den Ertrag des Investors gegen einen steigenden Konsumentenpreisindex ab. Dieser Index stand zuletzt bei 2,03 % – aber angesichts der jüngsten Rede von Ben Bernanke (der mehr Dollars drucken will) könnte sie durchaus steigen. Sollte man also nicht die inflationsgeschützte Anleihe kaufen und dafür die "normale" Anleihe verkaufen? Ist es nicht wahrscheinlich, dass sich der Spread zwischen den beiden noch vergrößern wird, da die Fed eine Inflation heraufbeschwört?

Der Rest der Welt finanziert die Defizite der USA mit rund 1,5 Milliarden Dollar pro Tag. Auch in den 1990ern erhielten die USA große Kapitalimporte, aber dieses Kapital wurde dazu genutzt, um das potenzielle reale Wirtschaftswachstum der Zukunft zu fördern. Wenn das funktioniert hätte, dann wäre der amerikanische Lebensstandard schneller gewachsen als die Kapitalimporte. Das hätte es den Amerikanern ermöglicht, Zinsen und Dividenden für die Kapitalimporte zu bezahlen, ohne den eigenen Lebensstandard absenken zu müssen. Weil die globalen Investoren davon überzeugt waren, dass ihr Geld in den USA so wachstumsfördernd angelegt würde, was ihnen Dividenden in "ehrlichen" Dollar gebracht hätte, waren sie mehr als glücklich, in Amerika zu investieren.

Aber jetzt wird ein geringerer Prozentsatz der Kapitalimporte investiert. Stattdessen wird der größte Teil der täglichen 1,5 Milliarden Dollar Kapitalimporte von den Amerikanern dazu genutzt, sich größere Autos, größere Häuser und Cruise Missiles (Raketen) zu kaufen. Das sind nicht die Dinge, die die Produktivität und damit den zukünftigen Lebensstandard erhöhen. Wie können deshalb die Amerikaner ihre Schulden – die in Dollar fällig sind – bezahlen, ohne ihren Lebensstandard senken zu müssen? Und hier kommt Ben Bernanke ins Spiel – die Schulden werden einfach mit Dollar bezahlt, die weniger wert sind. Inflation ist die Lösung, laut Bernanke.

Die amerikanischen Konsumenten könnten sehr wohl Druck auf die Fed ausüben, dass diese die Notenpresse anwirft und fleißig Dollar druckt. Aber was werden die ausländischen Investoren, die rund 24 % von Amerika besitzen, tun, wenn sie bemerken, dass ihre Investments mit "unehrlichen" Dollar zurückbezahlt werden sollen?

Sie werden aus Dollar-Investments fliehen.

investorverlag

http://www.ariva.de/board/145704/...arch_id=maxgreen&search_full=&688

Kommentar der Woche
24. Dezember 2002

Interview mit Dr. Kurt Richebacher
Übersetzung von Kai Hackemesser
Quelle:
www.investmentrarities.com/weeklycommentary.html
www.hackemesser.de/InterviewKurtRichebacher.html

Endlich gefunden, bzw. gerade zufällig drübergestolpert und von woanders herkopiert:

Bei dem Dow ist m.E. nichts zufällig. Die Rechnung für den Kurs mal mit Variablen.

(Aktie A + Aktie B + Aktie C +....+AktieZ)*Faktor

Es ist also nebensächlich wie groß die Marktkapitalisierung eines einzelnen Wertes ist. Der Faktor wird zwar hin und wieder angeglichen, hat danach aber erst einmal "Bestandsschutz". (Anmerkung: Faktor ändert sich nach split)

Das heißt nichts weiter, als das nur ein paar Werte mit kleiner Marktkapitalisierung gepusht werden müssen um den Index dahin zu lenken, wo man ihn haben will.

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Der Dax z.B. ist nach Marktkapitalisierung gewichtet. Da muss man die Schwergewichte pushen, wenn man ihn bewegen will.....

Deshalb ist der S&P in Amerika auch aussagefähiger.

Grüße
ecki