Börsenmäntel

Kurssprünge dieser Art sind genau die Faszination, die eine bestimmte Anlegergruppe anzieht wie Motten das Licht. Was lockt, sind im Erfolgsfall immense Kursgewinne, die mitunter auch schon mal locker über 1.000 Prozent betragen können. Aber wie immer an der Börse sind auch Wetten auf Börsenmäntel keine Einbahnstraße ins Glück. Vielmehr warten auf die Investoren auch große Risiken.

Christoph Schäfer, Vorstand bei der ebenfalls in dem Segment mitmischenden Falkenstein Nebenwerte AG, warnt jedenfalls eindringlich: „Es handelt sich um ein sehr spekulatives Geschäft. Das sollte jedem, der hier mitmischen will, unbedingt klar sein.” Selbst die meisten Profis scheuten die damit verbundenen Gefahren, zumal für institutionelle Adressen auch die dünnen Börsenumsätze gegen ein Engagement sprächen ("Bei Börsenmänteln ist Geduld eine wichtige Tugend").

Das Risiko, auf das alle Experten ausdrücklich hinweisen, liegt darin, daß von den vorhandenen Kandidaten letztlich vielleicht ein Zehntel wirklich für einen sauberen Börsenmantel taugt. Bis herausgefiltert ist, welche Titel das sind, müssen interessierte Investoren erst langwierige Hausaufgaben erledigen und Bilanzen studieren. Erschwert wird die Arbeit dadurch, daß kein Börsenmantel dem anderen gleicht.

... aber die Risiken ebenfalls

Ein gewichtiges Problem ist auch, daß die Informationsbasis, auf der Entscheidungen getroffen werden müssen, oft dürftig ist. Für Außenstehende kann die wichtige Frage, ob tatsächlich alle Altlasten bereinigt sind oder nicht, häufig nicht abschließend beantwortet werden. Oft erweist es sich auch als schwierig, zu beurteilen, wie werthaltig die eingebrachten Vermögensgegenstände des Aufkäufers tatsächlich sind.

Zu bedenken ist in diesem Zusammenhang, daß die Börsenmäntel von ehemals krisengeschüttelten Unternehmen stammen. Laut Winkel muß man sich deswegen immer fragen, ob sich nicht vielleicht nur zwei schwarze Schafe zusammenschließen. Keinen guten Ruf bei den Händlern von Börsenmänteln genießen übrigens in der Regel Titel aus dem ehemaligen Neuen Markt. Hier sollte potentielle Investoren noch mehr als sonst auf der Hut sein, lautet die Faustformel unter Experten.

Zeit- und Kostenersparnis wichtige Vorteile für Emittenten

Trotz der vielen Mängel, die viele der Mantel-Kandidaten mit sich herumtragen, kann sich im Einzelfall sowohl für einen Börsen-Aspiranten als auch für einen Spekulanten ein Einstieg lohnen. Unternehmen mit Börsenplänen können beispielsweise über diese Schiene viel Zeit sparen. Während ein klassischer Börsengang schon als zügig abgewickelt zu bezeichnen ist, wenn er in weniger als zwölf Monaten durchgezogen wurde, kann das Ganze mit einem Börsenmantel auch in drei Monaten über die Bühne gebracht werden.

Neben der Zeitersparnis werden speziell kleine Unternehmen zu spüren bekommen, daß sich die großen Investmentbanken nicht gerade um eine Betreuung reißen. Denn dafür sind die Erlöse, gemessen an den Kosten für die Institute, meistens zu bescheiden. Für die Börsenkandidaten gibt es dagegen keinen günstigeren Weg auf das Parkett als über einen Mantelkauf. Zumindest dann, wenn durch einen Namenswechsel dafür Sorge getragen wird, daß das meistens schlechte Image des ausgebombten Titels nicht auf das eigene Unternehmen abfärbt.

Bei der Suche nach Vor- und Nachteilen von Manteltransaktionen auf Emittentenseite sei abschließend noch erwähnt, daß das früher noch sehr bedeutsame Argument der Nutzung steuerlicher Verlustvorträge heute praktisch keine Rolle mehr spielt. Denn es reicht schon, wenn zwei der drei nachfolgenden Kriterien erfüllt sind, um der Verwertbarkeit von Verlustvorträgen einen Riegel vorzuschieben. Die Fragen, die dabei eine Rolle spielen, lauten: Kommt es zu einem Wechsel des Großaktionärs? Wird neues Kapital zugeführt? Ändert sich der Geschäftszweck? Punkte also, die in der Regel mit Ja zu beantworten sein werden.

Nur etwas für Spezialisten

Zusammengefaßt läßt sich somit festhalten, daß der Handel mit und die Spekulationen auf Börsenmäntel durchaus ihre Berechtigung haben. Aber sie sind mit großen Risiken behaftet, denen man nur mit der gebotenen Vorsicht und der unabdingbar erforderlichen Erfahrung und Fachkompetenz aus dem Weg gehen kann.

Wer in dem Segment mitmischen will, kommt also nicht umhin, intensiv seine Hausaufgaben zu machen. Selbst dann sollte nur dosiert investiert werden. Das ist auch das, wozu Schäfers rät: „Interessenten müssen sich vor einem Einstieg ganz intensiv mit dem Thema beschäftigen. Und sie dürfen nie zu viel von ihrem Gesamtkapital in diesen Bereich stecken.” Übersetzt heißt das nichts anderes, als daß Kleinanleger, die Börsenmäntel nicht zu ihrem Steckenpferd machen wollen, im Zweifelsfall am Besten die Finger von dem Segment lassen


Die in dem Beitrag geäußerte Einschätzung gibt die Meinung des Autors und nicht die der F.A.Z.-Redaktion wieder.

Text: @JüB


Quelle: www.faz.net/s/...1FA90D321F79DBB4AF~ATpl~Ecommon~Scontent.html

Wozu brauche ich einen Börsenmantel?

Durch die seit Januar 2004 in Kraft getretenen verschärften Eigenkapitalrichtlinien für Banken (Basel II) ist die Kreditvergabe durch Banken restriktiver geworden und wird dies künftig weiter werden. Als alternative Finanzierungsform für das Unternehmenswachstum sind Börsengänge und später folgende Kapitalmaßnahmen in den vergangenen Jahren auch in Deutschland populärer geworden.

Bedingt und eingeleitet durch den Crash der New Economy und den bis Anfang 2003 andauernden massiven Rückgang des Dax und aller weiteren deutschen Indizes, waren Börsengänge bis vor kurzem schwer möglich. In Zeiten, in denen es praktisch keine Neuemissionen gibt (zehn Börsengänge zwischen Juni 2001 und Ende 2002, kein Börsengang im Jahr 2003), bot sich für Mittelständler der Erwerb und die Neuausrichtung eines Börsenmantels als Alternative an. Seit die Börsen weltweit und insbesondere der deutsche Aktienmarkt wieder Mut gefaßt haben, arbeiten die Investmentbanken mit Hochdruck an der Vorbereitung einer Fülle von Börsengängen für dieses Jahr.

Der Weg der Neuemission steht - nicht zuletzt bedingt durch den starken Personalabbau der Investmentbanken - aber zur Zeit nur größeren, lukrativen Unternehmen zur Verfügung. Für Mittelständler bietet sich die Möglichkeit des Erwerbs eines Börsenmantels.

Der Erwerber kann nicht nur Anteilsverkäufe und Anteilsumverteilung einfacher regeln, er erhält auch Zugang zu Investoren, die bereit sind, Eigenkapital zur Verfügung zu stellen. Dies erfolgt über Kapitalerhöhungen, die Aktionären zum Bezug angeboten werden. Darüber hinaus haben Börsennotierungen häufig zu einer deutlichen Höherbewertung des Unternehmens und damit einer Steigerung des Unternehmenswertes geführt.

Dieses ist dadurch bedingt, daß unnotierte Gesellschaften (KGs, GmbHs oder Immobilien) ausschließlich über gewisse Multiplikatoren bewertet werden, die in der Regel im mittleren einstelligen Bereich liegen. Die Börse erlaubt jedoch eine Bewertung über Wachstums- und Gewinnprognosen, die sich in zusätzlichem Firmenwert und damit höheren Multiplikatoren niederschlagen. Diese Höherbewertung kann schon bei einer Steigerung des Multiplikators um ein oder zwei Punkte einen deutlichen Wertzuwachs darstellen.

Wie nutze ich den Börsenmantel?

Entweder wird das Geschäft des bestehenden nicht börsennotierten Unternehmens oder dessen Aktiva oder eine Beteiligung an die Börsenmantelgesellschaft verkauft oder im Zuge einer Kapitalerhöhung durch Sacheinlage eingebracht.

Beim Kauf sollte der Kaufpreis angemessen und durch einen anerkannten Wirtschaftsprüfer über ein Substanz- oder Ertragswertgutachten untermauert sein.

Die zweite Variante bringt eine Reihe von formellen Anforderungen mit sich. Su muß für die einzubringenden Aktiva ein Bewertungsgutachten vorliegen. Daran bemißt sich der Wert der Sacheinlage. Deren Wert bemißt zusammen mit einer eventuellen Barkapitalerhöhung den Wert der gesamten Kapitalerhöhung. Diese wird wiederum in ein Verhältnis zum Wert des Börsenmantels gesetzt, der sich anhand der Börsenbewertung ergibt. Daraus ermittelt man dann das Bezugsrecht für die Kapitalerhöhung.

Hierzu ein vereinfachtes Beispiel:

Die Börsenmantel AG hat eine Million ausstehende Stammaktien zu einem Euro.

Der Kurs an der Börse beträgt Euro 1,50 Euro. Somit ist der Wert der AG derzeitig Euro 1,5 Millionen Euro. Die Sacheinlage hat einen Wert von 3,375 Millionen Euro. Der Großaktionär, der die Sacheinlage einbringen will, hält 75 Prozent der Börsenmantel AG, der Rest ist im Streubesitz. Die Kleinaktionäre werden mit einem Bezugsrecht eine Barkapitalerhöhung leisten. Auf Basis der Bewertung der Sacheinlage ist der Baranteil für 25 Prozent des Aktienkapitals (dargestellt durch den Streubesitz) 1,125 Millionen Euro. Insgesamt beträgt die Bar/Sachkapitalerhöhung somit 4,5 Millionen Euro. Daraus ergibt sich ein Bezugsverhältnis von 1 zu 3 zu einem Euro. Im Anschluß beträgt das neue Grundkapital 5,5 Euro.

Diese einfache Berechnung beinhaltet keine Möglichkeiten wie Agio oder ähnliches. Sie soll nur die Berechnung einer Kapitalerhöhung darlegen.

In der Regel wird die Sacheinlage von einer Barkomponente begleitet, damit die Kleinaktionäre Gelegenheit haben, von einem ihm dann zu gewährenden Bezugsrecht Gebrauch zu machen. Auf diese Weise wird die Beteiligungshöhe der Kleinaktionäre nicht verwässert. Natürlich kann eine Sachkapitalerhöhung auch mit Bezugsrechtsausschluß stattfinden, sofern dies in der Satzung verankert ist, oder eine außerordentliche Hauptversammlung einen Bezugsrechtsausschluß genehmigt.

In der Regel wird eine Sachkapitalerhöhung auf einer Hauptversammlung beschlossen, da sie meist vom Wert her umfangreicher ist, als eine Kapitalerhöhung um 50 Prozent des bestehenden Grundkapitals, die aus genehmigtem Kapital mit Zustimmung des Aufsichtsrates und ohne Hauptversammlung möglich wäre.

Auf der Hauptversammlung, die die Sacheinlage beschließt , ändert der Erwerber des Börsenmantels in der Regel auch die Satzung, den Sitz der Gesellschaft und den Namen der Gesellschaft, damit sich so gegebenenfalls der Name seines Geschäfts(feldes) im Namen der börsennotierten Gesellschaft widerspiegelt.

Kaufen eines Börsenmantels?

Die zur Auswahl stehenden Börsenmäntel unterscheiden sich in wesentlichen Aspekten wie der Höhe des zu erwerbenden Anteils am Grundkapital und der damit verbundenen Höhe des Streubesitzes voneinander. Für jeden Erwerber gelten unterschiedliche Kriterien für den Erwerb eines Börsenmantels.

Es kann so zum Beispiel interessant sein, einen Mantel mit einem relativ hohen Anteil am Grundkapital zu erwerben. Dies ist der Fall, wenn eine Beteiligung zu sehr niedrigen Buchwerten in den Mantel eingebracht werden soll. An einer solchen, günstigen Einbringung partizipieren natürlich auch die Kleinaktionäre.

Es kann aber auch interessant sein, einen hohen Streubesitz zu haben, wenn der Mantel über hohe Barbestände verfügt, die dann mit einem geringen Anteil am Grundkapital „kontrolliert” werden können. Auch ist der Anteil am Grundkapital nicht entscheidend, sofern man die relative qualifizierte Mehrheit auf der Hauptversammlung besitzt (75 Prozent des vertretenen Grundkapitals). Die 75 Prozent-Hürde ist bei wesentlichen Hauptversammlung-Beschlüssen, wie Kapitalmaßnahmen und Satzungsänderungen bedeutsam.

Der Erwerbsprozeß und die damit verbundene Restrukturierung wird in der Regel von komplexen steuer-, vertrags- und aktienrechtlichen Fragestellungen begleitet, so daß sich der Vertragsabschluß mitunter über mehrere Monate hinziehen kann. Die Restrukturierung umfaßt insbesondere die Befreiung der Gesellschaft von Altlasten wie Haftungs-, Kosten-, Vertrags-, Prozeß- und steuerlichen Risiken. Das Erkennen bilanzieller Risiken, die in einem AG-Mantel verborgen sind, und deren Ausschaltung ist die Grundvoraussetzung dafür, daß der potentielle Erwerber sein Geschäftsmodell in einen „sauberen” Mantel binnen kürzester Zeit einbringen kann. Diese Arbeit geschieht im Vorwege der Veräußerung eines Mantels in der sogenannten due dilligence. Dennoch sollte jeder Erwerber die zugesagten Eigenschaften des angebotenen Börsenmantels überprüfen.

Im Juli 2003 hat der BGH das sogenannte Altmantel-Urteil erlassen (BGH, Beschl. v 7.7.2003 -II ZB 4/02 / OLG Brandenburg). Dieses besagt, daß bei Neuausrichtung einer Kapitalgesellschaft (GmbH, AG), die Aktionäre (Gesellschafter) für die Differenz zwischen dem Nominalkapital (Gezeichneten Kapital) und dem tatsächlich vorhandenen Eigenkapital pro rata haften. Dieses macht es in der Regel notwendig, das Grundkapital — im Rahmen der sowieso zu beschließenden Punkte auf einer Hauptversammlung — dem tatsächlich vorhandenen Eigenkapital mittels eines Kapitalschnitts anzupassen.

Grundsätzlich gehört diese Maßnahme noch zu den zu erbringenden Leistungen des Mantelverkäufers. Der Gesetzgeber hat hier eine zusätzliche, wesentliche Haftungsmöglichkeit geschaffen, die aber nach Vollzug des Kapitalschnittes vollkommen beseitigt wird.

Wieviel kostet ein Börsenmantel?

Die Preise für Börsenmäntel sind unterschiedlich und richten sich nach dem Börsensegment, der Beteiligungshöhe sowie der Bilanzstruktur der Gesellschaft. Es gibt daher keine „Preisliste”.

Die Kosten für einen Mantel müssen fallweise ermittelt werden. In jedem Fall aber liegen die Kosten für den Börsenmantel-Erwerb deutlich unter denen eines bankbegleiteten Börsengangs. Diese können je nach Emissionsvolumen und Platzierungserfolg der Aktien bei Kunden der Bank mehrere Millionen Euro betragen. Rechtliche und steuerliche Überprüfungen kosten in der Regel mehrere hunderttausend Euro, da Berater und Bank für den Emissionsprospekt haften.

Daher muß sozusagen beim Börsenkandidaten jeder Stein umgedreht werden. Die Banken sind nach dem Neuemissions-Boom der Jahre 1998 bis 2000 mit einer Fülle von Prospekthaftungsklagen überhäuft worden. Um diese künftig (weitgehend) auszuschließen, geht die Überprüfung der Unternehmen (due dilligence) heute extrem weit. Darüber hinaus sind Banken in der Öffentlichkeit stark kritisiert worden, da sie eine Fülle von nicht börsenfähigen Gesellschaften den Weg zur Börse öffneten. Die Kriterien für die Börsenfähigkeit sind als Resultat der umstrittenen Börsengänge der späten Neunziger Jahre heute äußerst restriktiv gehalten.


Die Texte stammen von der Homepage Boersenmantel.com. Bei Boersenmantel.com handelt es sich um einen einen Marktplatz für den Erwerb und die Veräußerung von Börsenmänteln. Börsenmantel.com ist ein Unternehmensbereich der Carthago Capital Consulting AG und gehört zum Unternehmensverbund der börsennotierten Carthago-Capital-Gruppe.

Text: @JüB


Quelle: www.faz.net/s/...D99DADEBDE3C421DD4~ATpl~Ecommon~Scontent.html

Nach einem eher zurückhaltenden Jahr 2004, rückte das Thema der Mantelspekulation 2005 tatsächlich wieder deutlich mehr in den Fokus der Interessenten und Investoren. Gründe hierfür sind, daß die Börsenlandschaft wieder an Konturen gewinnt und Anleger und Investoren ihren durch die langwährende Baisse aufgekommenen Vertrauensverlust nach und nach abbauen.

Was reizt die Anleger an dem Segment, was sind die Erfolgstugenden und wo liegen die Risiken?

Aus Anlegersicht ist die Mantelspekulation insbesondere dann interessant, wenn man den Reiz des Besonderen liebt und Geduld mitbringt. Viele Börsenmäntel zeichnen sich durch eine jahrelange Seitwärtsbewegung im Kurs aus, um dann, nach Abschluß der Manteltransaktion, einen starken Kursanstieg aufzuweisen. Dennoch muß der Anleger vorsichtig sein: Insbesondere bei Insolvenzwerten muß man sich bewußt sein, daß hier hohe Risiken schlummern. Nicht jeder insolvente Wert wird zum Börsenmantel, teilweise wird die Börsennotierung einfach nach Abschluß des Insolvenzverfahrens eingestellt.

Eine der wichtigsten Tugenden im Börsenmantelgeschäft ist Geduld. Häufig sehen Anleger außergewöhnliche Kursentwicklungen innerhalb kurzer Zeiträume und vergessen dabei, daß fast immer Jahre der Wartens dem vorher gingen. In vielen Fällen ist es durchaus so, daß ein Börsenmantel gut abgehangen sein muß, bevor er knitterfrei, das heißt ohne Altlasten an den Käufer übergeben werden kann.

Was macht Börsenmäntel aus Sicht eines Unternehmens mit Börsenplänen interessant?

Aus Käufersicht sind die wichtigsten Argumente für den Kauf eines Börsenmantels: Schnelligkeit, der Preis und die Flexibilität.

Klassische Börsengänge haben eine Vorlaufzeit von Monaten oder teilweise Jahren, wie man am Beispiel des für 2006 geplanten Börsengangs der Deutschen Bahn sehen kann. Mit einem Börsenmantel kann man innerhalb von wenigen Wochen den Weg an die Börse gehen.

Klasssiche Börsengänge haben ihren Preis - und der liegt häufig jenseits von einer Million Euro allein für die Konsortialbanken. Es kommen Kosten für Wirtschaftsprüfer und Rechtsberater noch hinzu. Börsenmäntel sind häufig schon für weniger als eine Million Euro zu erhalten. Genaue Preise können wir leider nicht nennen, da dies in jedem Fall individuell von den Anforderungen des Kunden sowie vom Marktsegment abhängig ist.

Börsenmäntel im Amtlichen Handel oder Geregelten Markt sind teurer als im Freiverkehr. Dafür bietet sich mit einer solchen Notierung die Möglichkeit in den General oder Prime Standard der Frankfurter Börse aufgenommen zu werden - in Segmente also, in denen  die "großen"  Werte notiert sind. Börsenmäntel im Freiverkehr haben den Vorteil, daß mit ihnen relativ geringe laufende Kosten verbunden sind.

Zudem bieten Börsenmäntel gerade in Zeiten zurückhaltender Kreditvergabepraxis bei den meisten Banken eine Möglichkeit zur Verbreitung der Eigenkapitalbasis durch Ausgabe von börsennotierten Aktien ohne große Folgekosten. In jüngster Zeit werden auch häufiger so genannte Debt-to-Equity-Swaps vorgenommen, das heißt Unternehmen tauschen Verbindlichkeiten gegen Aktien. Die Gläubiger werden dies in der Regel aber nur akzeptieren, wenn die Aktien börsennotiert sind.

Wie lassen sich interessante Unternehmen ausfindig machen? Welche Beurteilungskriterien gibt es?

Ingesamt haben wir in etwa 150 Werte ständig auf unserer Watchlist, hierunter befinden sich insbesondere Insolvenz- und Konkurswerte. Das Besondere beim Börsenmantelgeschäft ist, daß es kein Beurteilungsschema zur Bewertung von Börsenmänteln geben kann, da jede Gesellschaft stets ihre eigene Geschichte hat und in jeder Gesellschaft die ihr eigenen Probleme verborgen sind, die es zu finden und zu lösen gilt. Zudem kann man nicht davon ausgehen, daß die Beurteilung einer Gesellschaft auf dem Stand von heute auch morgen noch zutreffend ist. Parameter, die wir in diesem sehr zeitabhängigen Geschäft ständig überprüfen sind beispielsweise Börsenkurs und Liquidität der Aktie, Streubesitz, Abgabebereitschaft von Paketaktionären sowie in der Gesellschaft verborgene Risiken, steuerlicher, bilanzieller, rechtlicher oder personeller Natur.

Nur wenn absolut sichergestellt werden kann, daß ein Mantel innerhalb eines überschaubaren Zeitrahmens einem neuen Zweck zugeführt und absolut blütenrein übergeben werden kann und der Einkaufspreis stimmt, wird dieser für uns interessant. Dies trifft bei Auswertung unserer Watchlist regelmäßig auf etwa zwei Dutzend Werte zu. Diese werden dann abermals nach ihrer Güte strukturiert, so daß gemessen am bisherigen Schnitt dieses Jahres in etwa fünf Mäntel pro Jahr parallel bearbeitet werden können.

Wie viele potentielle Mantelkandidaten gibt es auf dem deutschen Kurszettel und wie viele Marktteilnehmer tummeln sich in dem Segment?

Zur Zeit gibt es in etwa 150 potenzielle Börsenmantelkanditen.Als weitere Adresse mit profundem Wissen bezüglich des Börsenmantelgeschäfts  ist neben der Carthago Capital Consulting AG noch die Allerthal Werke AG aus Köln zu nennen.

In diesem Jahr ist die Einbringung der Autowelt AG in den German Brokers AG i.K. gescheitert. Lassen sich auf diesem Fall allgemeine Lehren für die Mantelspekulation ableiten?

Nein, da die Einbringung nicht am Börsenmantel an sich, sondern vielmehr an der Vorbereitung der Einbringung gescheitert ist.

Welche Beispiele für eine erfolgreiche und erfolglose Mantelspekulation fallen Ihnen ein?

Erfolglos war die bereits erwähnte Einbringung der Autowelt AG  in die German Brokers AG. Erfolgreich verlief dagegen der von uns vermittelte Börsenmantel der Impera AG (vormals Füchsel & Wiegratz AG) nunmehr Impera Total Return AG (ISIN: DE0005751309). Als weitere erfolgreiche Story's sind die Albis Leasing AG und die Arques Industries AG zu nennen.

Können Sie Namen interessanter Kandidaten nennen, bei denen eine Nutzung des Mantels denkbar wäre?

Die Carthago-Gruppe betreut derzeit  beispielsweise den ehemaligen Neuer-Markt-Wert Sunburst Merchandising AG in Insolvenz (ISIN: DE0007201501) und die insolvente Münchner Softwaregesellschaft Questos AG (ISIN: DE0005412407). Beide Gesellschaften können nach Durchführung eines Insolvenzplans weitergeführt werden. Weitere Kandidaten können wir bedauerlicher Weise derzeit noch nicht veröffentlichen.


Das Gespräch führte Jürgen Büttner

Text: @JüB


Quelle: www.faz.net/s/...759D10BA5271874EFC~ATpl~Ecommon~Scontent.html

Die Carthago-Gruppe betreut derzeit beispielsweise den ehemaligen Neuer-Markt-Wert Sunburst Merchandising AG in Insolvenz (ISIN: DE0007201501) und die insolvente Münchner Softwaregesellschaft Questos AG (ISIN: DE0005412407). Beide Gesellschaften können nach Durchführung eines Insolvenzplans weitergeführt werden. Weitere Kandidaten können wir bedauerlicher Weise derzeit noch nicht veröffentlichen.